בתכל'ס:
בתקופות טובות, מרבית המשקיעים אינם מצליחים לראות את סימני ההזהרה לפני התרסקות
אולם, בתקופות הרעות לפעמים כל דבר נראה כמו ברבור שחור ו"סוף העולם כפי שאנו מכירים אותו"
ברוב המוחלט של המקרים האמת שוכנת באמצע, ולכן צריך לחיות את החיים ולנהל השקעות בהתאם
התקופות התנודתיות הן מה שגרמו לי להתאהב בשוק ההון. בתקופות כגון אלו הרגשות יוצאים החוצה, כותרות האתרים זועקות והמשקיעים בוכים על מר גורלם. מנהלי ההשקעות מרגיעים (בעיקר את עצמם) והפרשנים אומרים שהם ראו את המשבר מגיע (לא מדויק).
ברצוני לנצל את המשבר הנוכחי "להוריד מהבוידעם" מאמר דעה שכתבתי לגלובס לפני יותר מ-11 שנים בנוגע לדעות קיצוניות בתקופות תנודתיות. המאמר פורסם בשיא המשבר הפיננסים של שנת 2008, יותר מדויק ביום האחרון של השנה, כאשר מרבית העולם חש כאילו המשבר יירסק את הכלכלה הגלובלית.
מאז זרמו הרבה הקלות כמותיות (QE) מתחת ליסודות הנכסים הפיננסיים, השווקים זינקו במאות אחוזים, העולם הצליח להתאושש מהמשבר והשאר היסטוריה.
כתבתי את המאמר בגלגול קודם שלי, כאשר הייתי חלק פעיל מהתעשייה הפיננסית. בזמנו כתבתי ונתתי תחזיות רבות על נושאים שונים ומגוונים. מספר לא מבוטל מהתחזיות שלי התגשמו, לא רחוק מכך היה מספר התחזיות שלי שלא התגשמו.
להלן המאמר - לא נגעתי: "רבות נכתב השבוע על ספריו של נאסים טאלב, "תעתועי האקראיות" ו"הברבור השחור". ספרים אלו עוסקים באירועי קיצון, ובטעות ההסתמכות על אירועי העבר לחיזוי העתיד. עקב רמת הפסימיות הגבוהה בשווקים, התחלתי לאחרונה לראות סביבי רק ברבורים שחורים.
בתקופות הטובות מרבית המשקיעים מתנהגים כמו שור ששועט קדימה ולא מסתכל לצדדים. גם אם הם רואים כמה נוצות שחורות, הם לא נותנים לעובדות לבלבל אותם בזמן שהם מנפחים את הבועה.
תרמיתו של ברנרד מיידוף, הונאת הפונזי הגדולה בעולם, תוארה לפרוטרוט בדו"ח אנונימי שנשלח לרשות ני"ע האמריקאית כבר בשנת 1999 ושוב בשנת 2005. הארי מרקופולוס, כותב הדו"ח אשר נחשף לאחר מכן, הציג 29 "דגלים אדומים" המצביעים על התרמית בקרן הגידור של מיידוף.
דגלים אלו כללו חוסר סבירות מתמטית ליכולת של מיידוף להציג תשואות כה טובות לאורך זמן רב, מבנה משפטי מורכב עד מחשיד, סודיות רבה סביב ניהול ההשקעות ועוד. אולם מיידוף המשיך להציג תשואות טובות וכך התרמית התנפחה למימדים העצומים אותם ראינו בחודש האחרון.
דיוויד איינהורן, נשיא קרן גרינלייט קפיטל, כתב במאי השנה על איכות הדיווח הכספי של ליהמן ברדרס ברבעון הראשון של 2008. ברבעון זה עוד הציגה החברה רווח של כחצי מיליארד דולר, ורק לאחר מכן הגיעו ההפסדים הגדולים והקריסה של החברה. איינהורן הצביע על מספר פגמים מהותיים בדו"ח, בעיקר בתחום שיערוך שווי נכסים פיננסים. ליהמן מחק שווי נכסים מגובי משכנתאות (MBS) ונגזרי אשראי (CDO) בשיעור נמוך מהותית מהירידות של נכסים דומים בשוק. כמו כן, החברה רשמה רווח משערוך נכסים אשר היה בלתי סביר בזמנו. לבסוף ציין איינהורן כי העובדה שהנהלת החברה מתלוננת על מכירות בחסר במניית החברה, היא ניסיון להסיט את המשקיעים מהבעיות האמיתיות. את הסוף אנו כבר מכירים. בתקופה שחורה זו הפסימיסטים מרגישים בנוח לצאת ולקבל את זמן המסך שלהם. שלא תבינו אותי לא נכון, אני מוריד את הכובע בפני כלכלנים ואנליסטים אשר ידעו להצביע על המשבר (כגון מרדית' וויטני מבית ההשקעות אופנהיימר). אולם, קשה לי להאמין שגם הם האמינו שהתוצאות (כגון השינוי הדרסטי במפת הבנקאות העולמית) תהיינה קיצוניות ומהירות כפי שהיו. אירועים אלו ועוד רבים הראו לנו שאין דבר כזה "אין דבר כזה" ושאין גוף שאינו יכול ליפול.
אולם, בתקופות משבר בשוק ההון יש התנהגות הפוכה של חשיבה במסגרת תרחישי קיצון בלבד. לדוגמא, שוק החוב בארה"ב מתמחר את הריבית ל- 30 שנה הקרובות ברמה ממוצעת של כ- 2.6% בלבד, ואת האינפלציה על רמה אפסית בעשר השנים הקרובות. תרחיש זה למעשה קובע כי ארה"ב הופכת להיות כמו יפן לאחר שנת 1989 - מספר עשורים של צמיחה וריבית נמוכה ביותר.
למרות שתרחיש זה הוא עדיין אפשרי, אני מעוניין להציע תרחיש אחר שלדעתי הוא סביר יותר משאר תרחישי הקיצון עליהם אנו שומעים לאחרונה:
ארה"ב יוצאת מהמשבר בטווח של שנה עד שלוש בעזרת דולר חלש, השקעה גדולה בתשתיות וצמיחה בעולם המתפתח. מחירי הסחורות חוזרים לעלות, אולם באופן מתון, אשר משקף את המשך העלייה בביקוש והירידה ברזרבות.
סין ממשיכה להפוך לשוק יותר קפיטליסטי, וארה"ב מאמצת כמה מאפיינים של שוק סוציאליסטי. מערכת הבנקאות העולמית לא קורסת ומרוויחה כ-10% בלבד על ההון העצמי שלה, תחת רגולציה כבדה. בישראל לא כל החברות נופלות ואפילו רובן מצליחות להחזיר את אגרות החוב שלהן.
לדעתי ברבורים שחורים אינם אירועי קיצון, הם רק חלק מהמחזור ארוך הטווח של אירועים חיוביים ושליליים. המיוחד בציפורים אלו היא שעונת הנדידה שלהם מגיעה פעם במספר שנים, והם מגיעים בלהקה גדולה ומפחידה. אני מציע לכולם לצאת ולהתחיל לחפש את הברבורים האפורים (תרחישי הביניים) אשר נמצאים איתנו מרבית עונות השנה."
על אף שסגנון הכתיבה והדרך לבנות טענות ולהוכיחן השתנו רבות מאז, עמדתי הבסיסית לא השתנתה - המציאות היא תמיד בטווח בין הדעות הקיצוניות. על כן אנו כאנשים וכמשקיעים צריכים לתכנן את דרכנו ותיקי ההשקעות שלנו לפי תרחישי הביניים.
בשבועות האחרונים אנו דווקא חווים התאוששות מסוימת בשווקים, נישאת על גב אופטימיות רבה. אופטימיות זו מגלמת שאנו אוטוטו יוצאים מהסגר ורצים לנו ברחובות מחנות לחנות, רוכשים מוצרי צריכה ואוכלים במסעדות יוקרה.
אמנם כבר הפסקתי לתת תחזיות, אולם הרגשתי האישית היא שכפי שאני לא חושב שמשבר הקורונה ישבור את הכלכלה הגלובלית עד ליסוד, אני לצערי גם לא חושב שההתאוששות ממנו תהיה כה מהירה...
תוספת קטנטנה, כמות החיפושים בגוגל של המונח ברבור שחור בחודשים האחרונים של המשבר הנוכחי.
